Equity crowdfunding et démarchage financier: quelle réforme?

Le développement de l'equity crowdfunding en France passe par un assouplissement de la réglementation du démarchage financier.

 

En vue du développement de différentes formes de crowdfunding, Avistem a proposé au gouvernement un amendement sur le démarchage financier dans le cadre de la réforme du statut d’intermédiaire en biens divers (actuellement discuté au parlement). Virgile travaille également avec l’AMF sur un projet de texte assouplissant le statut des émetteurs de titres financiers réalisant des financements participatifs non intermédiés.

 

Le Ministère de l’économie et des finances, l’ACPR et l’AMF ont lancé une consultation publique concernant le « crowdfunding » en vue d’accompagner et d’encadrer l’essor de cette nouvelle technique de levée de fonds.

 

Concernant plus particulièrement l’equity crowdfunding, notre cabinet s’est impliqué dans la réflexion réglementaire dès le départ. Nous avons évoqué avec les principales plateformes françaises ainsi qu’avec des confrères d’autres pays de l’Union européenne spécialisés dans le financement participatif les améliorations devant être apportées au régime actuel pour le rendre plus efficace et sécurisé. Nous avons également rencontré l’AMF à plusieurs reprises pour lui présenter le modèle juridique retenu par différentes plateformes et avons été reçus lors de la consultation en cours.

 

Certains intermédiaires intervenant sur les opérations de levées de fonds de sociétés se sont exprimés publiquement et de manière très critique sur le dispositif proposé par le gouvernement et les autorités de régulation. Peu nombreux, en revanche, sont ceux  qui se sont penchés sur la réglementation actuelle du démarchage bancaire et financier. Or, c’est sans doute elle qui, en matière de crowdfunding, présente le plus de difficultés pratiques aussi bien pour les plateformes que pour les émetteurs eux-mêmes. Paradoxalement, le nouveau texte présenté à la consultation n’aborde pas la notion de démarchage.

 

C’est donc sur cette question que se concentre le premier volet de notre contribution.

 

  • Le régime du démarchage dans l’univers du non coté souffre en premier lieu d’une information insuffisante de la place, y compris lorsque les textes sont relativement clairs.

 

C’est le cas de l’interdiction du démarchage d’actions ou d’obligations non admis sur un marché réglementé d’instruments financiers et vendues ou émises dans le cadre d’un placement privé. Contrairement à une idée souvent entendue sur la place, cette prohibition concerne toutes les sociétés qui ne font pas offre au public (article L341-10 du code monétaire et financier) y compris lorsque l’opération est réservée à un cercle restreint ou est inférieure à 100 000 euros.

 

Elle vaut donc aussi bien pour les titres ou les conseils diffusés par des PSI ou des CIF que pour ceux proposés par d’autres intermédiaires non régulés ou par les émetteurs eux-mêmes. L’AMF a d’ailleurs eu l’occasion de mettre en garde les professionnels sur ce point, notamment lors de l’émergence des holdings ISF post-loi TEPA (Position 2008-20).  Mais ce communiqué n’a pas dissipé les malentendus et certains leveurs de fonds ayant le statut de CIF ou de PSI y ont même vu une reconnaissance de leur droit de continuer la recherche active d’investisseurs particuliers pour le compte de sociétés en placement privé.

C’est d’ailleurs cette interprétation des textes qu’ont retenue - à tort - certains acteurs actuels du crowdfunding. Et les décisions récentes rendues par la Commission des Sanctions de l’AMF en matière de démarchage d’actions ou d’obligations non cotées (voir les affaires Arkeon et Fival en 2012) ne semblent pas avoir modifié la perception qu’ont ces intermédiaires sur les risques encourus en cas de violation de la réglementation (pourtant, il s’agit d’une infraction pénale punie de cinq ans d'emprisonnement et de 375 000 euros d'amende).

 

  • Sur d’autres sujets, l’hésitation des intermédiaires et des émetteurs sur la lecture des textes en vigueur est, en revanche, tout-à-fait justifiée.

 

Rappelons que, selon l’article L341-1 du Code monétaire et financier, constitue un acte de démarchage bancaire ou financier toute prise de contact non sollicitée, par quelque moyen que ce soit, avec une personne physique ou une personne morale déterminée, en vue d’obtenir, de sa part, un accord sur un service d’investissement (tel la souscription ou l’achat d’actions non cotées). A notre avis, la principale zone d’incertitude de la réglementation actuelle concerne précisément la notion centrale de « prise de contact non sollicitée », en particulier lorsque la communication a lieu sur internet : s’il est clair que l’envoi de messages électroniques à l’initiative de l’émetteur ou d’une plateforme le représentant est une sollicitation, l’AMF, en indiquant que « la connexion par un internaute à un site Internet offrant d’investir dans des produits financiers pouvait y être assimilée selon les circonstances » (Position 2008-02) entretient le doute sur les autres modes d’entrée en relation, y compris ceux consécutifs à une navigation initiée par l’internaute lui-même. Ainsi, dans quelle mesure l’utilisation de ad words ou liens sponsorisés, la diffusion de recommandations relayées indirectement par les utilisateurs d’une plateforme web ou d’autres médias ou encore une publicité ciblée sans emailing constituent-elles une prise de contact à l’initiative de l’émetteur / de son intermédiaire ? Ne peuvent-elles pas, au contraire, être considérées comme de la publicité autorisée en application de l’article L341-1 du Code monétaire et financier ? Dans la pratique, l’insécurité découlant du vide juridique existant est considérable pour tous les acteurs du crowdfunding (plateformes, journalistes ou émetteurs eux-mêmes).

 

  • Le modèle du crowdfunding impose, sinon une suppression, au-moins, un assouplissement de la réglementation du démarchage financier dans le non coté

 

Outre l’ambiguïté des textes actuels et de la doctrine de l’AMF, plusieurs arguments militent pour une révision de la réglementation dans le cadre du nouveau dispositif proposé par le gouvernement.

 

En particulier, à la différence de la protection de l’investisseur  non professionnel issue de la Directive Prospectus II, le régime français du démarchage financier n’a pas de fondement communautaire et n’existe pas dans d’autres pays de l’Union, créant un déséquilibre concurrentiel défavorable aux émetteurs français et à la recherche d’épargnants dans le non coté. Ceci est d’autant moins justifiable que le régime actuel du démarchage est largement méconnu par les professionnels et inefficace en l’absence de répression massive des contrevenants par l’AMF (la sanction pénale attachée à la violation apparaissant, à cet égard, disproportionnée par rapport à la connaissance qu’en a le marché).

 

S’il n’était pas possible de supprimer, purement et simplement, le régime actuel du démarchage relatif à la souscription de titres de sociétés ne faisant pas l’objet d’une offre au public, la reconnaissance générale de la validité de l’entrée en relation, intermédiée ou non, par un émetteur de titres non cotés avec un internaute, quel que soit le cheminement ayant amené ce dernier sur le site du premier (les procédés de recrutement de visiteurs en dehors de l’emailing n’étant alors pas considérés comme des sollicitations), accompagnée de l’obligation pour la société de diffuser, avant l’accès à la plateforme de souscription, une information claire et non trompeuse sur son offre, et notamment sur les risques encourus par l’investisseur, serait une solution médiane satisfaisante.

 

 

Dominique STUCKI – Mathieu SIRAGA